فدرال رزرو در انتظار تورم؛ توقف موقت پیش از دور تازه انقباض پولی؟

مرکز تحلیل و داده گروه رسانه ای دنیای اقتصاد - تصمیم اخیر فدرال رزرو برای ثابت نگه داشتن نرخ بهره، در شرایطی اتخاذ شد که اقتصاد آمریکا همچنان از رشد قابل‌توجهی برخوردار است و تورم نیز فاصله زیادی با هدف ۲ درصدی دارد. بانک مرکزی آمریکا در نشست ۲۸ اکتبر، نرخ بهره را در محدوده ۳٫۷۵ تا ۴ درصد حفظ کرد؛ تصمیمی که اگرچه مطابق انتظار بخش عمده‌ای از بازار بود، اما اختلاف‌نظر اعضای کمیته سیاست‌گذاری نشان داد که احتمال ادامه سیاست انقباضی همچنان جدی است. تحولات بازارهای مالی در روزهای بعد نیز نشان داد که سرمایه‌گذاران هم‌زمان با افزایش احتمال رشد دوباره نرخ بهره، با نگرانی‌های تازه‌ای درباره ارزش‌گذاری سهام فناوری و پایداری سرمایه‌گذاری‌های هوش مصنوعی مواجه شده‌اند.

توقف نرخ بهره در سایه تداوم تورم

کمیته بازار آزاد فدرال رزرو در نشست اخیر خود با رأی ۱۰ عضو در برابر ۲ عضو تصمیم گرفت نرخ بهره را بدون تغییر حفظ کند. دو عضو مخالف، خواهان افزایش ۲۵ واحد پایه‌ای نرخ بهره بودند. این اختلاف‌نظر نشان می‌دهد حتی در داخل بانک مرکزی نیز درباره ضرورت ادامه انقباض پولی اجماع کامل وجود ندارد.

در بیانیه جدید، ارزیابی فدرال رزرو از وضعیت اقتصاد بهبود یافت. بانک مرکزی رشد اقتصادی را به «قوی» توصیف کرد و بر تاب‌آوری فعالیت‌های اقتصادی، رشد سرمایه‌گذاری و ثبات نسبی بازار کار تأکید داشت. البته تورم همچنان بالا ارزیابی شد و بازگشت پایدار آن به هدف ۲ درصدی به‌عنوان اولویت اصلی سیاست پولی باقی ماند.

ترکیب این دو وضعیت، تصمیم‌گیری را برای فدرال رزرو دشوار کرده است. از یک طرف، قدرت تقاضای داخلی و رشد سرمایه‌گذاری، به‌ویژه در زیرساخت‌های هوش مصنوعی، امکان تداوم فشارهای تورمی را افزایش می‌دهد. از طرف دیگر، افزایش بیشتر نرخ بهره می‌تواند هزینه تأمین مالی را بالا ببرد و به‌تدریج بر مصرف، سرمایه‌گذاری و اشتغال اثر منفی بگذارد. بنابراین، توقف فعلی را باید بیشتر فرصتی برای ارزیابی آثار افزایش‌های قبلی دانست تا نشانه‌ای از تغییر جهت سیاست پولی.

افزایش مجدد نرخ بهره در دسامبر چقدر محتمل است؟

با وجود توقف اخیر، افزایش مجدد نرخ بهره در نشست دسامبر همچنان سناریوی غالب بازار است. بر اساس آخرین داده‌های ابزار FedWatch، احتمال افزایش ۲۵ واحد پایه‌ای نرخ بهره از محدوده فعلی ۳٫۷۵ تا ۴ درصد به ۴ تا ۴٫۲۵ درصد، به 73.9 درصد رسیده است. این احتمال یک روز قبل ۷۹٫۹ درصد و یک هفته قبل ۶۸٫۹ درصد بود. در مقابل، احتمال ثابت ماندن نرخ بهره در محدوده فعلی به 26.1 درصد می‌رسد.

مقایسه این ارقام با انتظارات یک ماه قبل، تغییر مهم‌تری را نشان می‌دهد. در پایان سپتامبر، بازار تنها ۵۸٫۲ درصد احتمال افزایش ۲۵ واحد پایه‌ای نرخ بهره را قیمت‌گذاری کرده بود و حتی احتمال افزایش ۵۰ واحد پایه‌ای نیز به ۳۱٫۳ درصد می‌رسید. اکنون سناریوی افزایش ۲۵ واحد پایه‌ای به گزینه اصلی بازار تبدیل شده و احتمال افزایش ۵۰ واحد پایه‌ای عملاً از قیمت‌گذاری بازار حذف شده است.

این تغییر نشان می‌دهد سرمایه‌گذاران همچنان انتظار ادامه انقباض پولی را دارند، اما شدت مورد انتظار آن نسبت به یک ماه قبل تعدیل شده است. تحلیلگران پیمکو نیز افزایش ۲۵ واحد پایه‌ای در دسامبر را سناریوی اصلی خود می‌دانند و حتی احتمال یک مرحله افزایش دیگر در ابتدای سال ۲۰۲۷ را مطرح کرده‌اند. با این حال، مسیر نرخ بهره به انتشار داده‌های تورمی و اشتغال وابسته خواهد بود. رشد مصرف، افزایش هزینه‌های انرژی و تداوم سرمایه‌گذاری می‌تواند مانع کاهش تورم شود؛ در مقابل، ضعف بازار کار یا کاهش محسوس فشارهای قیمتی می‌تواند بانک مرکزی را به توقف طولانی‌تر افزایش نرخ ترغیب کند

احتمال قرارگیری نرخ بهره در محدوده‌های مختلف در نشست‌های فدرال رزرو (درصد)

بازار بدهی؛ کاهش بازده با وجود افزایش انتظارات انقباضی

یکی از مهم‌ترین تحولات پس از نشست فدرال رزرو، رفتار متفاوت بازار اوراق خزانه آمریکا بوده است. بازده اوراق ۱۰ساله در معاملات روز جمعه به کمتر از ۵ درصد کاهش یافت و به پایین‌ترین سطح هفت هفته اخیر رسید. بازده اوراق دوساله نیز به ۴٫۵۸ درصد عقب‌نشینی کرد. این اتفاق در شرایطی رخ داد که بازار همچنان حدود ۷۴ درصد احتمال افزایش نرخ بهره در دسامبر را در قیمت‌ها منعکس می‌کند.

روند بازدهی اوراق قرضه آمریکا (درصد، 1 ژانویه 2026 – 30 اکتبر 2026)

عامل اصلی این کاهش، افزایش تقاضا برای دارایی‌های امن در پی افت سهام شرکت‌های بزرگ فناوری بود. گزارش‌های مالی ناامیدکننده آلفابت، آمازون و اینتل، نگرانی‌ها درباره ارزش‌گذاری شرکت‌های فناوری و بازده سرمایه‌گذاری‌های سنگین در حوزه هوش مصنوعی را افزایش داد. در نتیجه، بخشی از سرمایه‌گذاران از بازار سهام خارج شده و به سمت اوراق خزانه آمریکا حرکت کردند. افزایش تقاضا برای اوراق، قیمت آن‌ها را بالا برد و بازده را کاهش داد.

اهمیت این تحول زمانی بیشتر می‌شود که آن را در کنار داده‌های اقتصادی جدید قرار دهیم. اقتصاد آمریکا در سه‌ماهه سوم با نرخ سالانه‌شده ۳٫۴ درصد رشد کرده و شاخص قیمت مخارج مصرف شخصی (PCE) نیز در سپتامبر ۰٫۵ درصد افزایش یافته است که بیشترین میزان رشد ماهانه از مارس است. این داده‌ها از تداوم تقاضای قدرتمند و دشواری کاهش تورم حکایت دارند. بنابراین، افت بازده اوراق را نمی‌توان صرفاً به کاهش انتظارات نرخ بهره نسبت داد بلکه تقاضای دارایی امن و افزایش ریسک‌گریزی در بازار سهام نقش مهمی در آن داشته‌اند.

در واقع، بازار اوراق اکنون تحت تأثیر دو نیروی متضاد قرار دارد. از یک طرف، تورم پایدار و احتمال افزایش نرخ بهره، فشار افزایشی بر بازده وارد می‌کنند. از طرف دیگر، نگرانی از اصلاح بازار سهام و افزایش تقاضا برای دارایی‌های امن، بازده را کاهش می‌دهد. این واگرایی نشان می‌دهد که حتی در صورت توقف افزایش نرخ بهره نیز هزینه تأمین مالی بلندمدت الزاماً کاهش نخواهد یافت. کسری بودجه دولت آمریکا، حجم انتشار اوراق خزانه و صرف ریسک سررسید همچنان می‌توانند بازده بلندمدت را در سطوح بالا نگه دارند.

سهام؛ نگرانی از بازده سرمایه‌گذاری‌های هوش مصنوعی

بازار سهام آمریکا پس از تصمیم فدرال رزرو ابتدا واکنش محدودی نشان داد، اما در معاملات بعدی، فشار فروش در سهام فناوری افزایش یافت. انتشار گزارش‌های مالی شرکت‌های بزرگ فناوری و نگرانی درباره هزینه‌های سنگین توسعه زیرساخت هوش مصنوعی، بار دیگر این پرسش را مطرح کرد که آیا رشد درآمد و سودآوری شرکت‌ها می‌تواند سرمایه‌گذاری‌های عظیم این بخش را توجیه کند یا خیر.

در شرایطی که نرخ‌های بهره بالا باقی مانده‌اند، ارزش‌گذاری شرکت‌های رشدی بیش از گذشته به تحقق سودهای آینده وابسته است. هزینه بالای سرمایه می‌تواند ارزش فعلی جریان‌های نقدی آتی را کاهش دهد و هم‌زمان تأمین مالی پروژه‌های جدید را گران‌تر کند. از سوی دیگر، افزایش بازده اوراق خزانه همچنان یک رقیب جدی برای سرمایه‌گذاری در سهام محسوب می‌شود.

به این ترتیب، بازار سهام با دو چالش هم‌زمان مواجه است: سیاست پولی محدودکننده و ضرورت اثبات بازده اقتصادی سرمایه‌گذاری‌های هوش مصنوعی. اگر شرکت‌ها نتوانند رشد درآمد متناسب با هزینه‌های توسعه زیرساخت را محقق کنند، احتمال تداوم اصلاح ارزش‌گذاری‌ها وجود خواهد داشت؛ حتی اگر اقتصاد آمریکا همچنان رشد مناسبی داشته باشد.

دلار و کامودیتی‌ها؛ تقابل نرخ بهره و ریسک‌های عرضه

در بازار ارز، احتمال افزایش مجدد نرخ بهره در دسامبر می‌تواند از دلار حمایت کند؛ زیرا بازده دارایی‌های دلاری را در مقایسه با سایر ارزها افزایش می‌دهد. با این حال، قدرت دلار به اختلاف سیاست پولی آمریکا با سایر اقتصادهای بزرگ و وضعیت رشد جهانی نیز وابسته خواهد بود. از سوی دیگر، افزایش ریسک‌گریزی در بازارهای مالی می‌تواند تقاضا برای دلار را به‌عنوان دارایی امن تقویت کند.

در بازار طلا، نرخ بهره واقعی و ارزش دلار همچنان دو عامل اصلی تعیین‌کننده مسیر قیمت هستند. افزایش نرخ‌های واقعی، هزینه فرصت نگهداری طلا را بالا می‌برد و معمولاً مانعی برای رشد آن محسوب می‌شود. در مقابل، افزایش نااطمینانی اقتصادی و تقاضای دارایی امن می‌تواند بخشی از این فشار را خنثی کند. بنابراین، مسیر طلا به برآیند دو نیروی متضاد وابسته است: سیاست پولی انقباضی از یک سو و افزایش تقاضای پوشش ریسک از سوی دیگر.

در بازار نفت، تحولات عرضه بر تصمیم فدرال رزرو غلبه داشته‌اند. قیمت نفت برنت در معاملات روز اعلام تصمیم حدود ۱٫۵ درصد افزایش یافت و نفت آمریکا نیز نزدیک به ۳ درصد رشد کرد. نگرانی از اختلال در عرضه انرژی در پی تحولات خاورمیانه از عوامل اصلی این افزایش بود. با این حال، تداوم نرخ‌های بهره بالا در میان‌مدت می‌تواند از مسیر محدود کردن تقاضای جهانی، بر قیمت نفت و سایر کامودیتی‌ها فشار وارد کند. به این ترتیب، بازار کالاها با دو نیروی متضاد مواجه است: ریسک‌های عرضه که قیمت‌ها را بالا می‌برند و شرایط پولی انقباضی که رشد تقاضا را محدود می‌کند.

چشم‌انداز؛ بازارها میان تورم و ریسک رکود گرفتار شده‌اند

تصمیم اخیر فدرال رزرو را نمی‌توان به‌معنای پایان سیاست انقباضی دانست. رشد اقتصادی قدرتمند، افزایش ماهانه شاخص PCE و احتمال تثبیت تورم در سطوح بالاتر از هدف، همچنان زمینه افزایش مجدد نرخ بهره در دسامبر را فراهم می‌کنند. قیمت‌گذاری بازار نیز با احتمال 70٫۴ درصدی افزایش 29٫6 واحد پایه‌ای، این سناریو را تأیید می‌کند.

با این حال، کاهش بازده اوراق خزانه در روزهای اخیر نشان می‌دهد که نگرانی‌های بازار از محدوده سیاست پولی فراتر رفته است. سرمایه‌گذاران علاوه بر نرخ بهره، درباره پایداری رشد سودآوری شرکت‌های فناوری، بازده سرمایه‌گذاری‌های هوش مصنوعی و احتمال اصلاح گسترده‌تر بازار سهام نیز نگران هستند. در چنین شرایطی، تقاضا برای دارایی امن می‌تواند حتی در حضور انتظارات انقباضی، بازده اوراق خزانه را کاهش دهد.

در ماه‌های پیش رو، مسیر بازارهای جهانی به برآیند دو عامل وابسته خواهد بود: روند تورم و اشتغال که جهت سیاست پولی فدرال رزرو را تعیین می‌کند و وضعیت سودآوری شرکت‌ها که پایداری رشد بازار سهام را مشخص خواهد کرد. اگر تورم بالا باقی بماند و سرمایه‌گذاری‌های فناوری نیز نتوانند انتظارات سودآوری را برآورده کنند، اقتصاد آمریکا با ترکیبی دشوار از هزینه بالای پول و کاهش تمایل سرمایه‌گذاران به پذیرش ریسک مواجه خواهد شد.